香港，中國 - Media OutReach - 2019年10月31日 - 股權架構對商業組織的行為和激勵影響深遠，而現有研究集中探討企業股權在公司管理者和投資人之間分散伴隨的治理問題。香港中文大學（中大）商學院會計學院及金融學系聯席教授范博宏則着眼於股權架構對於控股家族的影響，重要地開闊了研究範圍。

由范教授和另一位學者合著題為《股權轉讓對家族企業治理和業績的影響：以家族信託為例》（The impact of ownership transferability on family firm governance and performance: The case of family trusts）的論文，重點探討重要如《財富》500強家族企業慣常採用的家族股權信託架構。

透過家族信託或類似架構實現控制的企業很多，例如紐約時報、連鎖百貨公司沃爾瑪和環球傢俬零售商宜家家具。

范教授表示：「建立家族信託通常是為了避稅，如遺產稅，以及在離婚、破產和惡意收購等不利情況下實現資產保護。然而，這也通常會導致控股股權在很長一段時間內被緊鎖於信託內。」

這項研究由范教授與香港大學經濟及工商管理學院梁小菁博士合作，取樣香港聯合交易所上市的216家家族企業，其中72家透過家族信託控股，144家則採用個人直接所有權模式。

研究數據收集自1990至2008年，在此期間，香港於2006年取消了遺產稅，結束了家族信託在此稅務方面的優勢。研究所涉企業之中，有84家從事製造業，52家從事金融、保險和房地產業，另外44家則從事批發和零售業。

家族糾紛的代價

以往其他研究幾乎全部集中探討企業內部人和外部股權投資者之間的衝突，但范教授的研究卻有所不同，他着眼於家族內部股權架構以及家族成員之間的衝突對企業行為和業績的影響。

比如，他發現衝突來源可能與家族內的兄弟姐妹結構有關。他表示：「兄弟姊妹的志趣及價值取向可能迥然不同，而在家族事務的管理理念上亦南轅北轍。 」

范教授指出，公司創始人未必能夠準確預測成立家族信託的後果。特別是，當信託將家族後人緊綁在一起時，創始人可能會低估維持家族和睦或解決家族糾紛的成本。

他表示：「對於股權轉讓的限制可能會引致家族成員有大鍋飯心態，逃避責任，不僅使家族矛盾更難解決，甚至不利於公司作出妥善決策。」

范教授援引著名地產發展商，香港第二大商業集團的新鴻基地產的例子加以說明。

新鴻基創始人郭得勝於1990年逝世前，已安排好接班部署，包括將公司控股股權轉移到家族信託。此家族信託於美國新澤西設立，管理期限為100年，受益人包括他的妻子及三位兒子，並指定郭氏三兄弟共同管理家族生意。但很不幸，郭氏三兄弟在父親去世後未能和睦相處。

創辦本港著名地產發展商鷹君集團的羅氏家族，亦存在家族不和的問題，而爭端亦在於家族信託的所有權。

「家族所有權結構難以得到妥善解決，原因是家族股權被信託緊鎖。」

范教授表示：「信託實際上令家族糾紛更加難以平息，甚至公司價值亦會在此過程中遭到嚴重侵蝕。」

他續解釋說，因為股權轉移是解決家族內部糾紛的重要機制。

「當家族成員直接持有公司股權時，他們的收入權、分紅權和投票權都會得到清晰的釐定。若家族成員中有任何一位決定退出家族企業，只需把股份賣給其他家族成員或外部人士便可以了。」

換句話說，家族成員可以通過出售家族股權獲得利益，從而退出家族企業；而得到股權的家族成員則有更大的動力以積極投身家族生意以及更強的控制權來管理公司業務。

「相比之下，家族信託限制了家族內企業股權的轉讓，並堵塞了透過股權收購解決家族爭端的渠道。」

信託契約通常會確定一個長時間的有效期甚至永久有效，而信託解散之後，相關股權轉移方可以進行。

信託弊端

信託會引發公共池塘（common pool）問題。隨着年月過去，控股家族成員結婚生子，導致家族規模及複雜性愈來愈大，愈來愈多家族成員成為信託受益人。

然而，在競爭激烈的嚴峻環境中，信託受益人傾向於利用家族企業的資源來謀取個人利益，而較少為公司的未來發展着想。

「我們的研究表明，當家族衝突的潛在可能性增加時，採用家族信託的企業往往會轉向高分紅、低投資的模式，而業績表現也會較差。」

此外，對於已設立家族信託的企業，家族管理者可能更難藉增強控制權對重要事項作出及時決策。

「研究結果印證了我們的假設，即是說，若創始人選擇採用家族信託，卻低估了家族衝突的潛在可能性，則會不利於家族管理者進行企業決策。」

隨着家族人口愈來愈多，個別家族受益人所獲得的平均現金流權便會減少，這個情況促使家族受益人更加重視眼前的短期利益。

范教授表示：「當家族信託無法為解決衝突帶來出路時，保持企業控制權便會十分困難。持有信託股權卻不和諧的家族不僅會阻礙公司發展，更會對公司價值造成損害。」

結論

范教授說：「我們的研究不僅豐富了現有學術研究，而且引發了企業所有者和從業人員對其所服務公司股權架構的思考。」他補充說，這些發現也為未來的研究指明了方向。

他表示：「由於缺乏資料，我們無法探討家族治理在緩和潛在家族衝突方面的作用；同時，包含衝突預防條款的原始信託契約亦難以查閱；而這兩項重要議題皆值得做進一步探究。」

參考資料：

Joseph P.H.Fan and Winnie S.C.Leung, The impact of ownership transferability on family firm governance and performance: The case of family trusts, Journal of Corporate Finance (2018).

英文原文刊於中大商學院「中國經商智慧」網站：https://bit.ly/2MYQRYr。

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中大商學院的MBA課程在2019年《金融時報》（Financial Times）百強排行榜名列全球第57位，而EMBA課程亦在2018年排名全球第29位。中大的商界校友人數逾36,000人，為香港之冠，其中不少校友已晉身政府和商界的重要決策層。商學院現有逾4,400名本科和研究生，現任院長為陳家樂教授。

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